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一、 以并购重组标的为视角：
股权并购重组与资产并购重组
根据并购重组标的性质不同，分为两种主要模式：股权并购重组和资产并购重组。股权并购重组主要通过并购目标公司股权的方式实现（通常包括股权转让、增资扩股等方式），一般适用于标的公司虽资不抵债但通过并购重组承接股权后有望通过经营改善标的公司整体状况的情形，资产并购重组则多通过并购目标公司资产的方式实现，多适用于标的公司整体经营无望但尚有部分优质资产可供增值的情形。
股权并购重组
不良资产领域针对目标企业股权并购重组一般采取“负债重整+经营盘活+实现获利”的三部曲式进程，负债重整的方式又包含了消减式（如清偿、置换、抵销、转让等）和存续式（如债转股），如在经典的公募债违约第一案“11超日债”的处置化解中，并购重组方江苏协鑫能源有限公司（下称“江苏协鑫”）联合9家财务投资者以破产重整的方式一次性承接并清理标的公司——上市公司上海超日太阳能科技股份有限公司（下称“超日公司”）的负债，后通过超日公司（后更名为“ST超日”、 “ST集成”、“协鑫集成”）资产重组的方式完成江苏协鑫母公司协鑫集团的曲线上市之路，处置方式如下图所示：
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经营盘活阶段：超日公司（后更名为“ST超日”）重组完成后更名为“ST集成”，通过与协鑫集团的关联交易实现上市公司业绩扭亏为盈，超日公司复牌后更名为“协鑫集成”。
实现获利阶段：
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资产并购重组
资产并购重组的实质在于并购双方以合理且公允的估值为前提，并购方以多种方式实现对标的公司优质资产的保值增值及不良金融资产的剥离或豁免，具体路径如下：
1、抵债式并购重组：标的公司以其持有的资产与并购方对其享有的债权抵销。
2、 置换式并购重组
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法律防线防控要点
无论不良金融资产股权并购或资产并购，须关注并防范如下法律风险：
1、 股权并购重组
（1）拟并购股权本身是否存在所有或处分上的权利瑕疵：出让方是否真实持有股权；取得股权过程是否合法（包括是否善意、是否支付合理对价、是否履行必要内部决议程序、行政审批及是否完成工商登记或变更登记等）；是否在股权上设置权利负担等方面，出让方非该股权原始持有方的，除须关注上述方面外还需关注原始持有方是否合法取得股权并全面履行出资义务。
（2）拟并购股权所在标的公司是否存在主体瑕疵：是否合法设立并存续；其经营资质、范围或项目是否履行完毕必要行政审批且该项资质、范围或项目是否具备可持续性；是否存在可能被吊销资质、受到行政处罚、超范围经营等负面情形；环保是否达标；税费是否全部缴纳。
（3）拟并购股权所在标的公司是否存在重大债权债务风险：债权债务（含或有债务）是否如实全面披露；应收应付是否真实有效；对外担保等或有负债是否存在履约风险；是否有现存或潜在的诉讼、仲裁等风险。
2、 资产并购重组
（1）资产所有或处分权利是否存在瑕疵：所有权是否合法取得，其转移是否需要履行内部或行政审批；资产的处分是否设置权利负担，如有，是否取得该项权利人的书面同意。
（2）资产估值是否公允合理。
二、以并购重组方式为视角：
并购基金的运用
伴随金融不良资产处置市场化、法治化程度的不断提升，以投资金融不良资产为标的的并购基金渐渐显露身影，这一组合不光吸引国有或地方、持牌或非持牌资产管理公司的目光，也激发了部分上市公司的展业动力，在此情形下，金融机构作为金融不良资产的持有方，如何从中获得最大收益就成为一项值得金融从业人员思考的课题。
基本业务模式
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基本业务模式为：
1、投资人A、投资人B……投资人N认购资管产品（该资管产品份额持有人合并不超过200名合格投资者），该资管产品认购专门用于受让不良金融股权、债权、资产或收益权的有限合伙份额。
2、投资人A、投资人B……投资人N直接认购专门用于受让不良金融股权、债权、资产或收益权的有限合伙份额（该有限合伙人数不超过50人）。
这种业务模式的设计一方面解决了金融机构不良资产出表的压力，为不良资产所在企业减轻了负债，提供了经营发展所需要的资金，另一方面也可以作为金融机构与产业方尤其是上市公司在不良资产所属行业掘金的联结，为产业方深耕主业及上下游产业链条、多元化经营等战略选择提供可供培育的资产标的。
退出方式
1、首次公开发行（IPO），不良资产经营得当条件成熟，可直接通过IPO方式减持退出。
2、上市公司或其大股东并购退出，一般在此种退出路径下所设立的有限合伙会投向不良资产所在公司的股权或“股+债”混合方向，为将来的“装入”上市公司做好铺垫，如果上市公司觉得不良资产远期增值存在不确定性可能影响上市公司业绩，则可由上市公司大股东或实际控制人进行不良资产收购及运作。
3、上市公司体系外第三方并购或远期受让信托计划或有限合伙份额方式退出，这种方式下退出程序更简单，摆脱上市公司政策性因素及上市解禁期的影响，不确定因素较少且收益相对可控。
4、被并购重组方回购，不排除经过一定时期的经营发展，不良资产所在企业有能力通过回购实现并购重组方的退出。
商业银行参与下可能存在的法律障碍及解决路径
募集和投资阶段：
（1）商业银行及理财资金的投资限制
《中华人民共和国商业银行法》禁止商业银行向非银行金融机构及企业投资，银监发【2010】72号文《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》中禁止商业银行运用理财资金投资非上市公司股权，《王华庆在商业银行理财业务监管座谈会上的讲话》中禁止理财资金直接购买信贷资产违规开展资产转让业务。在上述限制情形下如须进行股权类投资，提供如下解决路径：
A．通过表内、理财或代销资金向商业银行控制的SPV公司提供借款后通过该SPV公司认购有限合伙份额，进而投向标的公司股权；
B．该有限合伙投向由投资标的公司股权改为投资股权收益权，建议此种情况下增加标的公司股权质押作为控制手段。
C．通过与持牌或非持牌AMC合作，先由商业银行向其卖断转让不良信贷资产后由该持牌或非持牌AMC组成不良资产包，银行资金通过信托计划认购投向上述不良资产包的有限合伙份额。
（2）占用非标投资额度
并购基金业务模式的最终投向为非标资产，依据银监发【2013】8号《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》中将通过理财资金投资非标债权资产的余额上限限制在理财余额35%与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%孰低者，如使用并购基金模式的，请兼顾考虑理财总体规模和资产合理配置问题。
（3）投资金额、杠杆率、投向、合格投资者等须符合资管新规及穿透式监管环境下中对于资管产品的投资要求。
管理阶段：
（1）商业银行应争取通过所控制的通道派员参与基金的日常管理，通过投决会中享有对投资、对外负债、对外担保等重大经营事项的一票否决权，在合伙协议中限制管理人在违约情况下的分红、收益强化管理人的管理责任等方式加强对基金管理的参与度和控制力，降低投资风险。
（2）商业银行应取得对并购基金募集、运作账户的托管与监管，从资金运用方面增强控制。
退出阶段：
（1）不良金融资产经营处置与有限合伙存续期的匹配性。通常情况下，不良资产由于其债权债务关系复杂交织、变卖拍卖需要时间较长等原因需要较长的经营处置周期，不良资产提供的变现能力受到限制，而并购基金有明确的存续期限，到期必须完成退出，此种矛盾下，可能的解决路径如下：
A．“心怀天下”式退出：并购基金到期前通过新发产品的方式为不良金融资产的经营处置提供更多时间；B．“独善其身”式退出：引入第三方履行到期受让有限合伙或资管产品份额或份额收益权实现银行资金方的退出。
（2）以IPO方式退出不确定性
IPO上市受政策影响较大，而且由于商业银行多半和上市公司、上市公司大股东、实际控制人合作构建并购基金， IPO后其减持受证监会减持新规影响，一旦无法通过IPO方式退出的，解决路径可以参考上述“（二）退出方式”中的第2/3/4点，在此不做赘述。
“一花独放不是春，百花齐放春满园”，并购重组仅仅是金融不良资产清收处置路径的冰山一角，作为金融行业的法律服务者，需要保持定力，坚守底线，开动脑筋，多管齐下，钻研出更多金融机构不良资产解决路径，助推金融不良资产处置成为金融机构下一个利润增长点。
来源：南京分行公文卿
